1. 工業(yè)生產(chǎn)環(huán)比下降 需求不強(qiáng)制約擴(kuò)張

4月，國內(nèi)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長5.6%，較上月回升1.7個(gè)百分點(diǎn)，主因去年低基數(shù)影響，遠(yuǎn)不及預(yù)期10.9%；季調(diào)環(huán)比下降0.47%，低于一季度的弱增長，也低于去年同期的-0.3%，表明4月國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)因?qū)嶋H需求恢復(fù)不足而有所放緩（見圖1）。三大行業(yè)門類中，4月，采礦業(yè)、電燃水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)分別同比增長0%和4.8%，較3月回落0.9和0.4個(gè)百分點(diǎn)，是4月工業(yè)生產(chǎn)實(shí)際偏緩的主因，而制造業(yè)因低基數(shù)原因同比回升2.3個(gè)百分點(diǎn)至6.5%，其中高技術(shù)制造業(yè)回升1.0個(gè)百分點(diǎn)至2.5%，表明高技術(shù)制造業(yè)產(chǎn)能供給有所修復(fù)但仍有較大擴(kuò)增空間（見圖2），也顯示工業(yè)生產(chǎn)供給端的修復(fù)總體雖有放緩但仍處于從上游開采行業(yè)向中下游傳導(dǎo)階段，有利于后期制造業(yè)生產(chǎn)的持續(xù)改善。

【資料圖】

主要制造業(yè)行業(yè)中，4月，汽車、電氣機(jī)械、通用設(shè)備、鐵路船舶及專用設(shè)備等高技術(shù)制造業(yè)的工業(yè)增加值同比增速居前在9%之上且延續(xù)擴(kuò)張，分別較上月回升31.1、0.4、8.9、0.9和1.8個(gè)百分點(diǎn)，計(jì)算機(jī)通信行業(yè)工業(yè)增加值同比增速在上月轉(zhuǎn)正后也延續(xù)回升0.6個(gè)百分點(diǎn)至1.8%，是受出口短期韌性拉動(dòng)支撐設(shè)備制造業(yè)的工業(yè)生產(chǎn)。4月，傳統(tǒng)制造業(yè)中化學(xué)原料及制品、有色冶煉、橡膠和塑料等行業(yè)的工業(yè)增加值同比增長分別小幅回升0.4、0.4、1.2個(gè)百分點(diǎn)至7.5%、7.4%、2.9%，而黑色冶煉和金屬制品行業(yè)的工業(yè)生產(chǎn)增速分別下滑1.7和2.1個(gè)百分點(diǎn)，非金屬礦物更是大幅回落4.4個(gè)百分點(diǎn)同比轉(zhuǎn)負(fù)，顯示國內(nèi)地產(chǎn)需求再度轉(zhuǎn)弱對主要相關(guān)行業(yè)工業(yè)生產(chǎn)形成拖累（見圖3）。在外需弱勢趨勢不改但短期韌性及主要出口國別轉(zhuǎn)移下，高技術(shù)制造業(yè)的工業(yè)增加值增速的修復(fù)空間仍在，二季度內(nèi)大概率延續(xù)回升改善；而傳統(tǒng)制造業(yè)受實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求恢復(fù)中的結(jié)構(gòu)分化而修復(fù)態(tài)勢趨緩，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)下政策需持續(xù)發(fā)力來維持工業(yè)生產(chǎn)的持續(xù)擴(kuò)張，工業(yè)增加值在5月增速有望突破6.5%。

主要工業(yè)品產(chǎn)量中，4月，汽車和發(fā)電設(shè)備產(chǎn)品的生產(chǎn)同比增速超50%，較上月大幅回升48.6、42.2個(gè)百分點(diǎn)，集成電路產(chǎn)量同比增長由負(fù)轉(zhuǎn)正回升6.8個(gè)百分點(diǎn)至3.8%，顯示出口的韌性拉動(dòng)了相關(guān)工業(yè)品產(chǎn)量的增速回升，但金屬切削機(jī)床和工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)量降幅擴(kuò)大，表明出口結(jié)構(gòu)變化的影響；而實(shí)體供給修復(fù)更為密切的主要工業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)增速多數(shù)回落，水泥、粗鋼、鋼材、燒堿、十種有色金屬和焦炭等產(chǎn)量增速分別回落9.0、8.4、3.1、4.1、0.8和0.8個(gè)百分點(diǎn)至1.4%、-1.5%、5.0%、4.9%、6.1%和2.3%（見圖4），表明國內(nèi)實(shí)體需求修復(fù)帶動(dòng)相關(guān)工業(yè)品生產(chǎn)的改善持續(xù)性減弱，工業(yè)生產(chǎn)的總體改善仍需等需求端穩(wěn)定。

2. 三大投資均有回落 地產(chǎn)修復(fù)放緩擾動(dòng)

4月，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長4.7%，較3月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)（見圖5）。三大投資中，制造業(yè)、基建（不含電力）和房地產(chǎn)投資同比增速分別回落0.6、0.3和0.4個(gè)百分點(diǎn)至6.4%、8.5%和-6.2%（見圖6），制造業(yè)回落仍是受國內(nèi)企業(yè)利潤不佳及外需總體弱勢不改的雙重壓制，之外國內(nèi)政策逆周期調(diào)節(jié)力度放緩及高基數(shù)影響基建投資延續(xù)小幅回落，房地產(chǎn)投資降幅再度擴(kuò)大是需求端階段再度轉(zhuǎn)弱的表現(xiàn)。二季度政策前置發(fā)力較一季度呈現(xiàn)弱化，地產(chǎn)修復(fù)仍有波動(dòng)及維護(hù)向好仍需加力，預(yù)計(jì)基于基建投資短期維穩(wěn)及地產(chǎn)保持弱修復(fù)來平衡制造業(yè)面臨的內(nèi)外壓制仍是主要方向。

4月，房地產(chǎn)投資累計(jì)同比降幅較一季度小幅擴(kuò)大，但仍處于2022年下半年以來的較高位置，當(dāng)前地產(chǎn)修復(fù)態(tài)勢有短期波動(dòng)但預(yù)計(jì)改善趨勢不改，保交樓推動(dòng)竣工加快仍是主要拉動(dòng)，拿地和新開工偏弱對投資改善的制約還需進(jìn)一步解決。主要房地產(chǎn)投資中，竣工面積當(dāng)月同比增長37.3%，較3月擴(kuò)大5.2個(gè)百分點(diǎn)，較前兩個(gè)月的漲幅放緩，顯示保交樓的政策基本能用盡用，后期竣工增速上漲動(dòng)力逐漸趨弱；房地產(chǎn)新開工當(dāng)月同比降幅小幅收窄0.7個(gè)百分點(diǎn)至-28.3%，施工面積當(dāng)月同比降幅較3月擴(kuò)大11.5個(gè)百分點(diǎn)至-45.7%（見圖7），商品房終端銷售轉(zhuǎn)弱對新開工及施工增速是主要制約因素。一季度商品房銷售量價(jià)齊升，3月銷售量的支撐已顯弱勢；而4月價(jià)升量跌，商品房銷售面積當(dāng)月同比降幅擴(kuò)大8.4個(gè)百分點(diǎn)至-11.8%，銷售額增速回升6.8個(gè)百分點(diǎn)至13.2%（見圖8）。一季度有樓市階段回暖及前期積壓需求的集中釋放，4月商品房銷售新增需求較弱對地產(chǎn)行業(yè)改善支撐不足，短期地產(chǎn)市場或進(jìn)入觀察期，保交樓和拉動(dòng)住房需求仍是主要方向，樓市調(diào)控關(guān)鍵在促進(jìn)情緒進(jìn)一步修復(fù)，不同能級城市分化延續(xù)，投資降幅趨勢收窄方向不變，但幅度空間不大，預(yù)計(jì)5月恢復(fù)降幅收窄態(tài)勢至-6%之上。

4月，制造業(yè)投資持續(xù)受內(nèi)弱外降的雙重壓力，累計(jì)增速延續(xù)回落至6.4%，其中高技術(shù)制造業(yè)投資同比增長15.3%，較3月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)。分行業(yè)看，電氣機(jī)械、汽車、計(jì)算機(jī)通信、專用設(shè)備投資增速雖有回落但仍居前，高于制造業(yè)投資增速3個(gè)百分點(diǎn)以上，通用設(shè)備和鐵路船舶投資增速也均回落，壓力仍主要來自歐美經(jīng)濟(jì)體需求增長放緩影響；而醫(yī)藥制造業(yè)投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正回升3.1個(gè)百分點(diǎn)，是高技術(shù)制造業(yè)增速回升的主因。之外，化學(xué)原料及制品、有色冶煉投資增速也分別回落3.7、2.5個(gè)百分點(diǎn)，但仍保持在8%之上的增速，金屬制品投資增速延續(xù)回落（見圖9）。在國內(nèi)制造業(yè)需求不足制約產(chǎn)能擴(kuò)張及外需總體收縮下，制造業(yè)投資增速放緩趨勢延續(xù)，一季度企業(yè)中長貸依然較高增長及二季度出口結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)移對制造業(yè)投資增速會(huì)形成支撐，5月或至6%左右，若國內(nèi)增長動(dòng)能逐步改善也可帶動(dòng)制造業(yè)投資增速實(shí)現(xiàn)6月小幅回升。

4月，基建投資增長小幅回落但仍起主要支撐作用。結(jié)構(gòu)上，4月，交運(yùn)、和水利領(lǐng)域投資增速分別回落0.8、2.3個(gè)百分點(diǎn)至8.1%、5.5%，占比較高且比重提升下的水利投資持續(xù)放緩是基建投資總體放緩回落的主因；而電燃水投資增速高位回升2.1個(gè)百分點(diǎn)至24.4%（見圖10）。總量上，前期政策性金融工具及專項(xiàng)債前置發(fā)力在二季度仍較協(xié)同發(fā)力，但較一季度或有放緩，而保持8%之上的增速；結(jié)構(gòu)上，交運(yùn)、水利等傳統(tǒng)項(xiàng)目增速趨緩或?qū)⒀永m(xù)，而城市更新、綠色發(fā)展及數(shù)字經(jīng)濟(jì)等密切相關(guān)的新型基建項(xiàng)目規(guī)模將在政策指引下有所擴(kuò)張。

3. 消費(fèi)復(fù)合增長2.6% 商品修復(fù)空間仍大

4月，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速18.4%，較3月大幅回升7.8個(gè)百分點(diǎn)，而季調(diào)環(huán)比由3月的0.78%降至0.49%，不及疫前同期環(huán)比增速，表明4月消費(fèi)的高速回升主要是去年低基數(shù)的影響，兩年復(fù)合累計(jì)同比增長率是4.1%，較一季度漲幅收窄，當(dāng)月復(fù)合增長率2.6%，也低于2021年同期的4.3%，可見當(dāng)前消費(fèi)的修復(fù)反彈動(dòng)力并不強(qiáng)勁；分結(jié)構(gòu)看，4月，商品零售、餐飲收入當(dāng)月兩年復(fù)合增長率為2.3%和5.4%，2021年同期為4.8%和0.4%，表明當(dāng)前餐飲收入反彈支撐了總體消費(fèi)增長，而商品消費(fèi)仍有較大的的修復(fù)空間（見圖11）。在實(shí)體企業(yè)內(nèi)生動(dòng)力偏弱下，消費(fèi)服務(wù)修復(fù)好于制造業(yè)的趨勢將會(huì)延續(xù)，5月仍有低基數(shù)影響，消費(fèi)仍會(huì)有較高的增長，同時(shí)在促消費(fèi)政策推動(dòng)內(nèi)生增長動(dòng)力下，復(fù)合增長率也會(huì)恢復(fù)回升態(tài)勢，預(yù)計(jì)5月當(dāng)月復(fù)合增長率至3.5%左右。

4月，限額以上消費(fèi)品零售總額同比增長19%，較3月回升8.9個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)社消總額多增3.4個(gè)百分點(diǎn)；主要消費(fèi)品中，4月，金銀珠寶類、汽車、化妝品類、體娛用品、通訊器材等可選品類及服裝鞋帽、煙酒類、日用品等必選品類消費(fèi)均有回升，一方面是去年低基數(shù)影響，另一方面是五一假期前消費(fèi)回升拉動(dòng)；而建材類、家具類等房地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)低迷，尤其建材類降幅擴(kuò)大6.5個(gè)百分點(diǎn)至-11.2%，表明地產(chǎn)市場中終端需求的持續(xù)性和帶動(dòng)性轉(zhuǎn)弱（見圖12）。總體來看，4月消費(fèi)有所改善，扣除低基數(shù)影響后實(shí)際反彈拉動(dòng)并不大，考慮4月可選消費(fèi)的恢復(fù)強(qiáng)于地產(chǎn)消費(fèi)，后期增強(qiáng)居民對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的持續(xù)信心及加強(qiáng)地產(chǎn)消費(fèi)動(dòng)力是保持消費(fèi)穩(wěn)定向好的關(guān)鍵。

4. 修復(fù)動(dòng)能實(shí)際很弱 政策謹(jǐn)慎也有空間

4月，扣除去年的低基數(shù)影響外，工業(yè)生產(chǎn)、投資、消費(fèi)增長總體較一季度均呈放緩，實(shí)體需求恢復(fù)不足制約了工業(yè)生產(chǎn)的擴(kuò)張；需求端方面，地產(chǎn)終端銷售及商品消費(fèi)恢復(fù)偏弱，可改善空間仍大，總體呈現(xiàn)當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)動(dòng)能進(jìn)一步放緩的局面，給積極寬松政策提供了可操作空間。但一季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行強(qiáng)調(diào)“保持貨幣信貸總量適度、節(jié)奏平穩(wěn)”，利率水平適當(dāng)向“穩(wěn)健的直覺”靠攏，刪除“逆周期”調(diào)節(jié)的表述，表明央行對于總量政策進(jìn)一步放松或?qū)⒏又?jǐn)慎，預(yù)計(jì)5月降息概率極小。但考慮維持經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好基礎(chǔ)，二季度政策基調(diào)延續(xù)穩(wěn)中有松，積極財(cái)政政策將繼續(xù)靠前及精準(zhǔn)發(fā)力，貨幣政策側(cè)重對重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)提供結(jié)構(gòu)性支持。但若5月經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)持續(xù)仍未進(jìn)一步改善，不排除后期降息的可能性，最早或在6月。

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