參考7月金融數(shù)據(jù)公布后的貨幣政策調(diào)整，接下來(lái)寬貨幣預(yù)期可能有所升溫，貸款利率依然是走低格局，中長(zhǎng)端債券收益率有望繼續(xù)下降。短期內(nèi)，機(jī)構(gòu)對(duì)本月中期借貸便利（MLF）“降價(jià)”續(xù)做期待升溫。

新華財(cái)經(jīng)北京11月11日電（王菁）隔夜市場(chǎng)美國(guó)通脹數(shù)據(jù)的超預(yù)期走弱，疊加上日晚間公布的國(guó)內(nèi)社融回落，支撐債市早間開(kāi)盤(pán)走強(qiáng)，不過(guò)，機(jī)構(gòu)對(duì)年底前流動(dòng)性局面和企業(yè)信用回升等預(yù)期有所偏差，疊加“股債蹺蹺板效應(yīng)”顯現(xiàn)，使得期債主力盤(pán)中跳水，現(xiàn)券收益率下行幅度午前收窄。

(相關(guān)資料圖)

業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)稱，參考7月金融數(shù)據(jù)公布后的貨幣政策調(diào)整，接下來(lái)寬貨幣預(yù)期可能有所升溫，貸款利率依然是走低格局，中長(zhǎng)端債券收益率有望繼續(xù)下降。不過(guò)，資金面對(duì)央行投放的依賴度上升，將延續(xù)資金利率中樞抬升+波動(dòng)較大的組合，這對(duì)包括同業(yè)存單、短債在內(nèi)的短端固收類資產(chǎn)估值或形成沖擊。短期內(nèi)，機(jī)構(gòu)對(duì)本月中期借貸便利（MLF）“降價(jià)”續(xù)做期待升溫。

社融回落系正常季度初波動(dòng) 政府債拖累總體數(shù)據(jù)不及預(yù)期

據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，10月社會(huì)融資規(guī)模增量為9079億元，比上年同期少7097億元。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加4431億元，同比少增3321億元；對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的外幣貸款折合人民幣減少724億元，同比多減691億元；委托貸款增加470億元，同比多增643億元；企業(yè)債券凈融資2325億元，同比多64億元；政府債券凈融資2791億元，同比少3376億元；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資788億元，同比少58億元。

從分項(xiàng)表現(xiàn)可以看出，政策工具對(duì)融資拉動(dòng)作用轉(zhuǎn)弱。廣發(fā)固收研報(bào)指出，10月政府債連續(xù)第三個(gè)月拖累社融，委托貸款的同比拉動(dòng)效應(yīng)也從8-9月的超1500億元回落至643億元。政府債和委托貸款帶有政策性融資工具的屬性，在這兩者對(duì)社融的拉動(dòng)回落乃至轉(zhuǎn)拖累之后，社融相應(yīng)回落，側(cè)面反映企業(yè)和居民的自主融資需求較弱。

不過(guò)有另一點(diǎn)值得關(guān)注的是，10月政府債凈發(fā)行4973.5億元，而社融口徑政府債融資僅2325億元。主要是因?yàn)?0月28日和31日分別發(fā)行政府債1637.1億元和816.7億元，合計(jì)2453.7億元，按債務(wù)債權(quán)登記日計(jì)入11月社融。

國(guó)元證券總量團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人、固定收益首席分析師楊為敩對(duì)新華財(cái)經(jīng)表示：“我們看到在社融的減速中，政府債券的放緩再次起到了非常關(guān)鍵的作用。如果后續(xù)的政府融資繼續(xù)向下，而企業(yè)信用又上行得不夠快的話，整體的融資周期的確會(huì)面臨一些壓力。”

中金固收陳健恒觀點(diǎn)稱：“對(duì)于中國(guó)的金融數(shù)據(jù)而言，再度低于預(yù)期，符合今年的季節(jié)性規(guī)律，就是季度末貸款沖高，季度初貸款回落，今年4月份、7月份和10月份都發(fā)生了貸款偏弱的特征。但總體而言，還是整體融資需求偏弱帶來(lái)的信貸投放不持續(xù)效應(yīng)。”

從數(shù)據(jù)公布次日早間市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，機(jī)構(gòu)信心似乎尚不充足，期現(xiàn)券早盤(pán)沖高回落，數(shù)據(jù)顯示，國(guó)債期貨主力合約高開(kāi)低走、盤(pán)中跳水，10年期主力T2212午盤(pán)收跌0.09%，現(xiàn)券收益率午前也收窄下行空間，短債表現(xiàn)不及中長(zhǎng)端品種。

對(duì)于今日的市場(chǎng)波動(dòng)，陳健恒表示：“昨晚兩個(gè)重要的數(shù)據(jù)公布，一個(gè)是中國(guó)的金融數(shù)據(jù)，一個(gè)是美國(guó)的CPI數(shù)據(jù)。其中美國(guó)CPI低于預(yù)期引發(fā)全球市場(chǎng)巨幅波動(dòng)。美國(guó)10月份CPI環(huán)比和同比都小幅低于預(yù)期，使得市場(chǎng)對(duì)美國(guó)加息幅度放緩的預(yù)期增強(qiáng)，美債收益率隔夜大跌，進(jìn)而引發(fā)國(guó)內(nèi)債市盤(pán)初走強(qiáng)。”

政策利率年底前下調(diào)預(yù)期再起 中長(zhǎng)債收益率仍有回落空間

目前，10月社融和貸款放緩，與三季度央行問(wèn)卷調(diào)查所揭示的融資需求較弱相一致。供給端政策在1-2個(gè)月內(nèi)有效促進(jìn)社融和信貸修復(fù)，如融資需求修復(fù)緩慢，則社融和信貸的恢復(fù)往往出現(xiàn)階段反復(fù)。

東北固收觀點(diǎn)稱：“相比于窗口指導(dǎo)、放貸任務(wù)等從供給主體角度發(fā)力的政策視角，如何激發(fā)需求主體的投資和消費(fèi)意愿才是根本。在這個(gè)問(wèn)題上，貨幣已經(jīng)發(fā)力較為充分，但是從商業(yè)銀行到實(shí)體企業(yè)的傳導(dǎo)通道中存在堵點(diǎn)，疏通堵點(diǎn)可能更需要依靠財(cái)政端直達(dá)實(shí)體的發(fā)力。”

該機(jī)構(gòu)進(jìn)一步表示，在10月較差的社融數(shù)據(jù)之后，11月大概率會(huì)有所好轉(zhuǎn)，后續(xù)信用擴(kuò)張過(guò)程中的波動(dòng)也難免繼續(xù)出現(xiàn)。但是市場(chǎng)在經(jīng)歷了多次數(shù)據(jù)好壞反復(fù)之后，也會(huì)逐漸適應(yīng)“失去預(yù)期”的問(wèn)題，后續(xù)市場(chǎng)可能需要看到社融持續(xù)超過(guò)三個(gè)月的穩(wěn)定回暖，才會(huì)真正開(kāi)始擔(dān)憂。

對(duì)于后續(xù)的貨幣政策工具選擇，廣發(fā)固收研報(bào)指出，后續(xù)可能仍需要下調(diào)MLF利率，以引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，以促進(jìn)融資需求修復(fù)。尤其是居民融資需求修復(fù)，可能需要降低的不僅是增量融資成本，而且還需要降低存量債務(wù)負(fù)擔(dān)。

那么，對(duì)于債市的走勢(shì)影響，楊為敩表示：“未來(lái)在偏大概率下，流動(dòng)性修復(fù)有限，不會(huì)對(duì)利率債構(gòu)成趨勢(shì)性利空。也許一級(jí)市場(chǎng)的融資依然因政府債券而式微，但流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)大幅下降，這更確定地體現(xiàn)在M2上，后續(xù)的資產(chǎn)荒邏輯也不會(huì)出現(xiàn)太大變化。”

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明則認(rèn)為，面對(duì)10月社融數(shù)據(jù)，圍繞當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)，有關(guān)部門將采取哪些措施成為后續(xù)市場(chǎng)博弈的焦點(diǎn)，除了“三支箭”支持民企融資外，近期不排除降準(zhǔn)的可能，債券市場(chǎng)在震蕩格局之下，短期仍然存在機(jī)會(huì)。

中金固收也提出類似預(yù)期稱：“未來(lái)經(jīng)濟(jì)刺激邏輯依然是通過(guò)引導(dǎo)銀行增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)便宜資金的投放來(lái)支撐經(jīng)濟(jì)，貸款利率依然是走低格局，這種情況下需要進(jìn)一步引導(dǎo)存款利率下降來(lái)避免銀行息差過(guò)小以及鼓勵(lì)居民消費(fèi)而非儲(chǔ)蓄。存款利率的走低是未來(lái)債券利率繼續(xù)下降的重要支撐。”

標(biāo)簽： 機(jī)構(gòu)博弈 沖高回落