需求端拖累商品表現(xiàn) 下半年反彈仍可期

今年2月以來(lái)，全球大宗商品價(jià)格持續(xù)大幅調(diào)整，國(guó)內(nèi)外重要商品指數(shù)較去年5月高點(diǎn)下跌幅度均已超20%。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，歐美經(jīng)濟(jì)下行與衰退預(yù)期是今年以來(lái)大宗商品價(jià)格持續(xù)調(diào)整的重要驅(qū)動(dòng)因素，一般而言，全球貨幣政策、經(jīng)濟(jì)基本面及商品供需是判斷大宗商品價(jià)格趨勢(shì)拐點(diǎn)的三個(gè)重要方面。就今年而言，由于有效需求不足，預(yù)計(jì)商品價(jià)格走勢(shì)仍偏弱，但階段性補(bǔ)庫(kù)存活動(dòng)及地產(chǎn)處于底部態(tài)勢(shì)等因素或推動(dòng)商品開(kāi)展一波反彈行情。

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大宗商品連續(xù)調(diào)整

2022年美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)大幅加息拉響了大宗商品牛市終結(jié)的警報(bào)，大宗商品走勢(shì)轉(zhuǎn)入下行通道。

今年2月，大宗商品結(jié)束了去年10月底以來(lái)的反彈走勢(shì)，持續(xù)大幅調(diào)整。文華財(cái)經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，截至6月5日，文華商品指數(shù)較今年1月30日的高點(diǎn)累計(jì)跌超14%，較去年5月份高點(diǎn)累計(jì)跌幅超25%。彭博大宗商品指數(shù)作為衡量全球大宗商品市場(chǎng)表現(xiàn)的綜合指標(biāo)，在2022年5月觸及九年高點(diǎn)后，已累計(jì)下跌近25%。

“商品牛市大概率在2022年5月就已經(jīng)結(jié)束了。”廣州金控期貨研究中心副總經(jīng)理程小勇對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者分析說(shuō)：“新冠肺炎疫情暴發(fā)后的大宗商品‘深蹲后起跳’，迎來(lái)了2020年4月-2022年5月的牛市，驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)源于疫情導(dǎo)致供需錯(cuò)配以及地緣局勢(shì)對(duì)供應(yīng)的沖擊、‘雙碳’政策帶來(lái)的成本攀升。2023年2月后，大宗商品持續(xù)調(diào)整，宣告去年10月啟動(dòng)的中級(jí)反彈周期結(jié)束，市場(chǎng)回歸到去年5月開(kāi)始的熊市軌跡當(dāng)中。”

今年2月以來(lái)，包括石油、天然氣、小麥、鐵礦石、銅在內(nèi)的多個(gè)大宗商品品種期貨價(jià)格大幅回落。方正中期期貨稀有貴金屬研究中心總監(jiān)史家亮認(rèn)為，其背后的核心影響因素主要是歐美經(jīng)濟(jì)下行與衰退預(yù)期。

“美歐央行持續(xù)大幅加息，從需求端抑制通脹的同時(shí)，也造成生活與生產(chǎn)成本持續(xù)走高，經(jīng)濟(jì)持續(xù)走弱難以避免。此外，美歐銀行業(yè)危機(jī)雖消退但并未消除，海外地緣局勢(shì)引發(fā)的能源危機(jī)仍未解除，制造業(yè)危機(jī)仍存，對(duì)經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響依然存在。在新的技術(shù)革命與生產(chǎn)力出現(xiàn)前，高油價(jià)、高通脹與高利率等因素影響下，全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行或難以避免。”史家亮說(shuō)。

“外部環(huán)境不確定性依舊較大，也是抑制大宗商品表現(xiàn)的一個(gè)因素。”美爾雅（600107）期貨首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家原濤對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者說(shuō)：“從國(guó)內(nèi)看，今年國(guó)內(nèi)消費(fèi)數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)良好，尤其是假期消費(fèi)、旅游消費(fèi)、餐飲消費(fèi)等普遍高于預(yù)期。在今年一季度GDP數(shù)據(jù)當(dāng)中，消費(fèi)貢獻(xiàn)占比有所提升，但房地產(chǎn)投資的復(fù)蘇格局仍有不確定性，進(jìn)而壓制與投資相關(guān)的大宗商品定價(jià)。”

需求不足是主因

史家亮認(rèn)為，一般來(lái)說(shuō)，大宗商品是否進(jìn)入熊市可以從三點(diǎn)進(jìn)行觀察：一是歐美等主要央行收緊貨幣政策，一邊加息一邊縮表，流動(dòng)性收緊會(huì)引發(fā)大宗商品走弱；二是全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行甚至是陷入衰退，大宗商品需求端表現(xiàn)疲弱；三是大宗商品供需基本面較弱，供過(guò)于求格局持續(xù)，也會(huì)造成大宗商品價(jià)格持續(xù)下行。

在商品熊市驅(qū)動(dòng)因素中，程小勇認(rèn)為，從貨幣角度看，一般商品趨勢(shì)下跌往往伴隨著全球進(jìn)入貨幣緊縮和信用收縮階段，例如上世紀(jì)80年代初以及70年代發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體滯脹導(dǎo)致全球進(jìn)入高利率時(shí)代。

“這一輪商品下跌主要原因還是需求不足，但不同的是，這一輪高通脹導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)處于溫和增長(zhǎng)的情況下不得不實(shí)施貨幣緊縮。從未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、能源轉(zhuǎn)型和地緣局勢(shì)危機(jī)來(lái)看，海外通脹回落還是很緩慢，高利率時(shí)代還會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間。”程小勇說(shuō)。

下半年仍存反彈機(jī)會(huì)

近日，世界銀行發(fā)布的報(bào)告顯示，今年大宗商品價(jià)格總體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，預(yù)計(jì)大宗商品價(jià)格較去年將下降21%，或在2024年開(kāi)始趨于穩(wěn)定。

展望后市，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，大宗商品價(jià)格在下半年仍存反彈機(jī)會(huì)。史家亮表示，2023年下半年，美歐經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期將會(huì)逐步兌現(xiàn)，大宗商品有效需求不足，預(yù)計(jì)大宗商品價(jià)格整體仍會(huì)延續(xù)偏下行態(tài)勢(shì)，一旦經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期逐步兌現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)釋放明確的降息信號(hào)或者開(kāi)啟降息周期，大宗商品價(jià)格則有望筑底并逐步反彈。“當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)類大宗商品價(jià)格仍偏下行，建議減少配置比例，可擇機(jī)逢低多配避險(xiǎn)類大宗商品，如黃金和白銀等，也可以增加現(xiàn)金持有量，等待大宗商品筑底反彈的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。不建議中長(zhǎng)期配置風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)空單。”

從商品庫(kù)存周期看，原濤分析，彭博商品指數(shù)在2022年5月處的高點(diǎn)對(duì)應(yīng)著大宗商品3-5年牛熊周期的轉(zhuǎn)換節(jié)點(diǎn)。當(dāng)前處于主動(dòng)去庫(kù)存的尾聲階段，后面將進(jìn)入被動(dòng)去庫(kù)存階段，也就是新一輪牛市的起點(diǎn)階段。因此，展望2023年下半年，并不是大宗商品技術(shù)性熊市的階段，反而是新一輪周期的開(kāi)始。

“預(yù)計(jì)下半年大宗商品會(huì)再次出現(xiàn)一波反彈，但啟動(dòng)新一輪牛市的幾率較低。”程小勇表示，反彈的動(dòng)力一方面來(lái)源于1-5月的工業(yè)企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存后的階段性補(bǔ)庫(kù)活動(dòng)，另一方面，地產(chǎn)等領(lǐng)域處于底部穩(wěn)定階段，雖然居民部門不會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模加杠桿，但是也不會(huì)再度去杠桿，這對(duì)大宗商品的拖累會(huì)減弱。“同時(shí)考慮到多數(shù)商品價(jià)格還是相對(duì)較高，有效需求不足導(dǎo)致大宗商品庫(kù)存偏低，不足以支撐持續(xù)大幅上漲，預(yù)計(jì)今年商品市場(chǎng)不會(huì)出現(xiàn)牛市。”

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